Volkswagen, la sorpresa del verano

Volkswagen ha publicado los resultados completos del 2T’16 (prepublicó EBIT 1S’16 el 20 de julio) y han sido muy por encima en ventas (+1,7% vs -2,2% BS(e) y -2,9% consenso) dados los elevados crecimientos en EBIT (+25,1%), algo que implica una mejora del margen hasta un 7,1% (vs 6,2 en 2T’15 y 6,7% en 1T’16).

Destacan los buenos márgenes en Volkswagen (2,9% vs 2,5% BSe y 0,3% en 1T’16) algo que si bien se esperaba tras la prepublicación del EBIT, sigue sorprendiendo por la rápida recuperación de los mismos, lo que nos sugiere que: el pricing en Europa de los nuevos vehículos está por encima de lo esperado y el mix está siendo favorable (entre otros por el efecto compra de los compradores profesiones). En el resto de marcas relevantes, la evolución sigue siendo positiva y en línea con el mensaje VOW. Destaca Skoda, que publica nuevamente unos márgenes record del 9,9% (vs 8,6% en 2T’15 y 9,3% en 1T’16), volviendo demostrar su buena labor en la contención del coste.

Por otra parte, Volkswagen ha dado detalles en relación a la provisión adicional (2.200 M euros anunciada el 20 de julio) especificando la cantidad total para el escándalo de los diésel en 1.600 M euros (2,4% de la capitalización de Volkswagen), por lo que eleva la factura actual por esta causa hasta los 17.800 M euros (vs 25.000 M euros BS(e) y 19.000 M euros del consenso). Esto, nos sigue transmitiendo la sensación de que pese al acuerdo con la EPA a finales de junio (principal causa abierta contra VOW en EEUU), las consecuencias legales no están aun finalizadas y podrían continuar en el corto plazo. Así, no descartamos nuevas provisiones.

En definitiva, resultados favorables por los márgenes vistos en la marca Volkswagen (48% ventas), en cuya recuperación subyace gran parte del Investment Case de VOW. No obstante, creemos que esto ya fue jugado en la prepublicación (+5% vs ES50 el 20 de julio), por lo que a falta de más detalles, en cuanto a qué ha llevado a Volkswagen a un margen ~3% seguimos creyendo que la visibilidad en este punto es baja y mantenemos la cautela en el valor. VENDER. P.O. 115,00 euros/acc. (potencial -9,70%).

Resultados 2T’16 vs 2T’15:

• Ventas: 56.971 M euros (+1,7% vs -2,2% BS(e) y -2,9% consenso).
• EBIT: 4.077 M euros (+16,8% vs +1,7% BS(e) y +1,7% consenso).

Resultados 1S’16 vs 1S’15:

• Ventas: 107.935 M euros (-0,8% vs -2,8% BS(e) y -3,1% consenso).
• EBIT: 7.517 M euros (+7,6% vs 0,0% BS(e) y 0,0% consenso).

Análisis: Oscar Rodriguez. Disclosure: El periodo al que se refiere la recomendación se establece en un año. La recomendación está basada en hipótesis razonables sobre diversas variables en la fecha de publicación. La evolución posterior de alguna de esas variables (como por ejemplo: cambios sobrevenidos en tipos de interés, tipos de cambio, precios de materias primas, y otras variables que pueden ser tanto específicas de la compañía, como generales de su sector) podría motivar un cambio de recomendación mediante un nuevo informe de análisis. Las recomendaciones de la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. son COMPRAR, VENDER y BAJO REVISIÓN. La recomendación de COMPRAR se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución mejor a la del mercado (referencia Ibex35 e Indice General de la Bolsa de Madrid para las compañías españolas; referencia Eurostoxx50 para las compañías de la zona Euro) mientras que las de VENDER se emiten para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución peor a la del mercado de referencia. La recomendación de BAJO REVISIÓN se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. está analizando posibles cambios en las estimaciones o valoración tras algún hecho relevante que haga posible ese análisis detallado. El presente informe ha sido preparado por la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A., basado en información pública disponible.