El negocio eléctrico de Daimler genera dudas
A pesar de que el año está siendo positivo para la empresa alemana, las dudas sobre la evolución del negocio eléctrico lastran al valor en Bolsa.
Los resultados en el tercer trimestre de Daimler han estado por debajo de lo esperado en EBIT (-14,3 % frente a -6 % esperado) pero fue debido a extraordinarios. Sin éstos, lo cierto es que Daimler volvió a crecer en operativo a 9 meses de 2017 un +19 % en lo que vuelve a ser un año muy positivo mostrando una buena evolución del margen (9,3 % frente a 8,4 % a nueve mese de 2016), confirmando que más allá de las dudas sectoriales, el negocio continúa siendo sólido. Pese a ello, las incógnitas vinculadas con la transformación a eléctricos y la creciente oposición a los motores diésel (20 % ventas) sigue lastrando la cotización (-13 % frente a EuroStoxx 50 en 2017).
A nivel estratégico, pensamos que de cara a los próximos años Daimler sigue apuntando a los ejes fundamentales de la industria:
- Transición progresiva hacia vehículos eléctricos (en 2019 lanza su primer full-electric), mientras mantienen su posición aventajada en vehículos tradicionales (donde eso sí en 2018 se hará sentir negativamente el efecto ciclo de vida en Mercedes).
- Ampliar el alcance del efecto Premium en Vans (que ha llevado a la división a pasar de márgenes del 7,5% a estar recurrentemente ~ 10%).
- Seguir manteniendo el liderazgo en Camiones, donde a parte de los elementos puramente operativos (mejora de márgenes hasta 7,5% en 2018e vs 6,5% en 2017e), se les unirá la “probable” colocación en Bolsa en 2019, lo que podría permitir aflorar un valor de >7.000 M euros (con un impacto aproximado en nuestro P.O. de ~+8%) incluso asumiendo un descuento del -20% frente a comparables.
En línea con lo anterior, seguimos viendo una perspectiva a largo plazo de crecimiento en ventas TACC’16-21e de +1,8 % (frente a +3,3 % consenso) y en EBIT de +2,9 % (frente a +3,4 % consenso). Además, mantenemos el margen recurrente en Mercedes (68 % EBIT) en 8,5 %, todavía en la parte baja del rango de la compañía para los próximos años (8/10 %).
Entonces… ¿Está barata? Daimler cotiza con un descuento del -15 % frente a su media de los últimos 4 años en EV/EBIT (4,2x vs 4,9x) y con una ligera prima frente a BMW pese a que el crecimiento operativo será superior (+2,5 % en Daimler frente a +1,7 % en BMW hasta 2020, incluso con el ciclo de producto favorable a ésta última). Con todo, pensamos que dicho múltiplo no asume el efecto de re-rating en Camiones ni el crecimiento en sus plataformas de car-sharing. Así, seguimos pensando que nuestra valoración continúa siendo conservadora y que existen generadores de valor que aún no han sido recogidos. Por ello mantenemos nuestra apuesta y recomendamos COMPRAR (88,00 euros/acc.; +25% potencial).
Analista: Óscar Rodríguez. Disclosure: El periodo al que se refiere la recomendación se establece en un año. La recomendación está basada en hipótesis razonables sobre diversas variables en la fecha de publicación. La evolución posterior de alguna de esas variables (como por ejemplo: cambios sobrevenidos en tipos de interés, tipos de cambio, precios de materias primas, y otras variables que pueden ser tanto específicas de la compañía, como generales de su sector), podría motivar un cambio de recomendación mediante un nuevo informe de análisis. Las recomendaciones de la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. son comprar, vender y bajo revisión. La recomendación de comprar se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución mejor a la del mercado (referencia Ibex35 e Índice General de la Bolsa de Madrid para las compañías españolas; referencia Eurostoxx50 para las compañías de la zona Euro), mientras que las de vender se emiten para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución peor a la del mercado de referencia. La recomendación de BAJO REVISIÓN se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. está analizando posibles cambios en las estimaciones o valoración tras algún hecho relevante que haga posible ese análisis detallado. El presente informe ha sido preparado por la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A., basado en información pública disponible. *Fecha del informe: 30 de noviembre 2017.
