Economía

Siemens, a la baja

El incierto futuro de Gemesa provoca una revisión a la baja de estimaciones y precio objetivo.

Los resultados de Siemens en el cuarto trimestre de 2017 han sido más débiles de lo previsto. La falta de
visibilidad en Gamesa (4 % EBITDA) y Power & Gas (17 %), hacen que revisemos estimaciones y precio objetivo a la baja. En concreto rebajamos el EBIT previsto para 2018 en Gamesa un -21 % hasta alinearnos con el punto medio del nuevo guidance (9.000/9.600 M euros de ventas y margen del 7 %/8 %), que supone una revisión del -2 % en el EBIT del Grupo.

En Power&Gas y aunque ya éramos prudentes, los comentarios de Siemens (malas perspectivas en volúmenes y precios) nos hacen serlo más, realizando un ajuste del -18 % adicional en el EBIT de la división (implica -3,7 % para el Grupo). Además de estos dos efectos, Siemens ha comentado que espera un impacto negativo de >500 M euros por tipo de cambio (vs -300 M euros BS(e) hasta ahora) y unos gastos de reestructuración “significativamente mayores a los de 2017”, por lo que por prudencia aumentamos éstos en 150 M euros adicionales (hasta 700 M euros +50 % vs 2017).

Gamesa no acaba de remontar

Con todo, revisamos las ventas de 2018 un -3,9 %, el EBIT Industrial un -12,4 %, el EBIT del Grupo un -10,5 % y el BDI -6,7 %. A largo plazo, implica un -6,1 % medio en EBIT Industrial en 2018/2020. ¿Cómo quedamos frente al guidance? – En ventas Siemens prevé un crecimiento en 2017 del +1 %/+3 % (vs +1 % estimado por Banco Sabadell), un margen EBIT Industrial antes de gastos de reestructuración del 11 %/12 % (vs 11,5 % estimado por Banco Sabadell) y un BPA de 7,2/7,7 euros (vs 7,3 euros estimado por Banco Sabadell y ~7,5 euros de consenso). A largo plazo, sus perspectivas apuntan a un +2%/+3% anual hasta 2020 en ventas (vs +2,4 % estimado por Banco Sabadell).

Financieramente, Siemens ha comentado que prevé más capex en 2018, que también revisamos al alza (+9 %). A pesar de ello prevemos un FCF yield operativo de ~6,5 %. Éste se reforzará con la venta de la participación de Osram (1.200 M euros) y se empleará en recomprar acciones (1.800 M euros; 1,8% de su capitalización) y pagar dividendo (~3.000 M euros; yield 3,2 %). Así, prevemos que si no hay adquisiciones, Siemens pueda reducir su deuda ~2.250 M euros en 2018 (-10%), mostrando la elevada capacidad de generación de caja de la compañía.

La capacidad industrial de Siemens es uno de sus fuertes

Con todo, el precio objetivo queda en los 130,0 (-3,7 % vs anterior) que sigue suponiendo un potencial del +13 %. Tras la evolución post resultados (-7 %; -4 % vs ES50), creemos que el merecido ajuste ya se ha realizado. Si bien es cierto que una vez que han presentado un guidance con pocas sorpresas positivas el valor ha perdido inercia positiva, los comentarios de Siemens sobre el importante momentum de los negocios cíclicos (de más margen) invitan a pensar que los Rdos. del 1T’18 serán positivos (publica a comienzos de febrero).

Además la aprobación de la fusión con Alstom y la salida a Bolsa del negocio de Healthcare (26 % EBIT) también deberían beneficiar al valor. Por múltiplos, cotiza a un ~10x EV/EBITDA’18e ajustado por costes de reestructuración, esto es un +10 % vs su múltiplo histórico 2010/2016, justificado por las mejores perspectivas de crecimiento (+8 % vs +3 % en dicho periodo).

 

Cocina con electrodomésticos Siemens

Analista: Francisco Rodríguez. Disclosure: El periodo al que se refiere la recomendación se establece en un año. La recomendación está basada en hipótesis razonables sobre diversas variables en la fecha de publicación. La evolución posterior de alguna de esas variables (como por ejemplo: cambios sobrevenidos en tipos de interés, tipos de cambio, precios de materias primas, y otras variables que pueden ser tanto específicas de la compañía, como generales de su sector), podría motivar un cambio de recomendación mediante un nuevo informe de análisis. Las recomendaciones de la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. son comprar, vender y bajo revisión. La recomendación de comprar se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución mejor a la del mercado (referencia Ibex35 e Índice General de la Bolsa de Madrid para las compañías españolas; referencia Eurostoxx50 para las compañías de la zona Euro), mientras que las de vender se emiten para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución peor a la del mercado de referencia. La recomendación de BAJO REVISIÓN se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. está analizando posibles cambios en las estimaciones o valoración tras algún hecho relevante que haga posible ese análisis detallado. El presente informe ha sido preparado por la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A., basado en información pública disponible. *Fecha del informe: 15 de noviembre 2017.

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