Economía

Airbus, la ambición tiene premio

Hemos revisado nuestras estimaciones de EBIT ajustadoen vista de las favorables expectativas del A320 comentadas, en línea con las ambiciones de la compañía.

Manteniendo crecimiento… una rentabilidad superior a la prevista en los modelos de Aviación Comercial, que representa un 87% del beneficio operativo del Grupo, ha permitido a Airbus mantener su objetivo’19 de crecimiento del EBIT ajustado del +15%, aun después de reducir la previsión de entregas en c. -25 aviones (-3%) en la publicación Rdos. 3T’19 (30/10). Ceteris paribus, esta mayor rentabilidad hubiera permitido una revisión alza del guidance anterior en +3pp.

Además, puesto que los retrasos de entregas se centran en el modelo A321 (de mayor rentabilidad), la normalización del proceso productivo (que debería estar muy avanzada en 2020), traerá una mejora adicional de rentabilidad en los próximos trimestres (+2% por avión en 2020). A largo plazo, el éxito comercial del A321 (70% de los pedidos’19), justifica un peso mayor en la producción de la familia A320, cuya contribución al EBIT revisamos un +6% para el periodo 2019/24.

 

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A pesar de una peor evolución comercial. Respecto al resto de programas de Airbus, aunque operativamente vienen cumpliendo expectativas, la evolución de los pedidos ha sido mucho más discreta (en un año particularmente complicado para las aerolíneas). En el A350 (programa clave junto con el A320), el backlog a octubre’19 alcanzaba c. 5 años de producción, lo que da soporte a nuestra estimación de un ritmo de entregas de 10 unidades/mes, manteniendo una visión prudente respecto a la rentabilidad del programa (por la elevada competencia). Con todo, para el Grupo, hemos revisado nuestras estimaciones de EBIT ajustado para el periodo 2019/2024 un +6,7%, en vista de las favorables expectativas del A320 comentadas, donde ahora asumimos una producción de 70 aviones/mes (vs 68 antes) a largo plazo, en línea con las ambiciones de la compañía. Nuestras estimaciones se sitúan ahora ligeramente por encima del consenso para el periodo 2019/2021 (+1%), pero un -2% en 2022.

Despejada la incertidumbre respecto al cumplimiento del objetivo de FCF’19 (rebajado un -25% por las menores entregas en el 3T’19), pensamos que el principal riesgo sigue estando en el desenlace de la guerra comercial con EE.UU y el efecto de los aranceles impuestos (10%) a la importación desde la UE. Sin embargo, seguimos pensando que una solución negociada será el escenario más probable. Adicionalmente, podría haber noticias sobre la investigación del caso sobornos en EE.UU y la UE, donde hay poca visibilidad sobre la cuantía de una multa potencial (nosotros restamos -2.500 M euros a nuestra valoración por este concepto).

 

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Subimos nuestro P.O. un +8% hasta los 150 euros/acc. (+12% potencial) tras la revisión de estimaciones comentada y mantenemos COMPRAR. Con un backlog >8 años de producción, y un liderazgo apuntalado por los problemas de Boeing con el 737 MAX, las perspectivas del programa A320 (90% del EBIT de Aviación comercial), parecen más favorables que nunca. Esto debe permitir que Airbus acelere significativamente su generación de caja hasta un FCF yield del 7% en 2023e (vs 3% en 2019e). El valor sube en 2019 un +36% vs ES50, pero descuenta aún incrementos de producción del A320 inferiores a los que esperamos (-7 aviones/mes en recurrencia). El anuncio de objetivos superiores de producción (que esperamos a corto plazo), y una resolución favorable del conflicto de los aranceles con EE.UU. pueden ser los próximos catalizadores.

Disclosure: El periodo al que se refiere la recomendación se establece en un año. La recomendación está basada en hipótesis razonables sobre diversas variables en la fecha de publicación. La evolución posterior de alguna de esas variables (como por ejemplo: cambios sobrevenidos en tipos de interés, tipos de cambio, precios de materias primas, y otras variables que pueden ser tanto específicas de la compañía, como generales de su sector), podría motivar un cambio de recomendación mediante un nuevo informe de análisis. Las recomendaciones de la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. son comprar, vender y bajo revisión. La recomendación de comprar se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución mejor a la del mercado (referencia Ibex35 e Índice General de la Bolsa de Madrid para las compañías españolas; referencia Eurostoxx50 para las compañías de la zona Euro), mientras que las de vender se emiten para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución peor a la del mercado de referencia. La recomendación de BAJO REVISIÓN se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. está analizando posibles cambios en las estimaciones o valoración tras algún hecho relevante que haga posible ese análisis detallado. El presente informe ha sido preparado por la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A., basado en información pública disponible.

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