AB InBev: la fiesta continúa

Para el Servicio de análisis del Banco Sabadell el potencial de revalorización de Anheuser-Bush Inbev supera el 4%.

Ha alcanzado finalmente un acuerdo para comprar SABMiller. Recordamos que ABI ofrece 44,00 GBP/acc. por cada acción de SAB, contempla la alternativa de pago en acciones por el 41% del capital de SAB Miller (más un pago de 3,78 GBP/acc.) y está condicionada a que Altria y BevCo se comprometan a escoger esta opción, algo que ya han manifestado, y que hará que sólo tengan que financiar ~73.000 M dólares (vs ~117.000 M dólares de EV de SAB). Esperan completar la operación en 2S’16.

Adicionalmente, han anunciado la venta de la participación del 58% de SAB Miller en MillerCoors (JV de SAB y Molson Coors para sus negocios en EEUU y Puerto Rico) a su socio en la JV por 12.000 M dólares (implica un EV/EBIT ~15x vs ~20x SAB y ~11% de la oferta de ABI por SAB), evitando así el solapamiento de ambos negocios en EE.UU. (uno de los principales escollos en la operación) y reduciendo el importe a financiar hasta los ~63.000 M dólares.

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AB InBev

Por otra parte, ABI ha anunciado unas sinergias de costes de >1.400 M dólares anuales (5,8% de las ventas de SAB, 7,2% ajustado por la venta de los activos en EE.UU), a alcanzar en un periodo de 4 años. En relación a las sinergias comentadas, éstas se distribuyen las siguientes áreas: 20% de abastecimiento e ingeniería, 25% de la red de distribución/fábricas, 20% por mejora de procesos administrativos y 35% por solapamiento de procesos administrativos, por lo que la visibilidad parece muy elevada.

Estas sinergias tendrán un coste de 900 M dólares (0,5% sobre capitalización de ABI) a repartir en 3 años desde que se realice la operación. ABI ha querido destacar que en ningún caso se reducirán las inversiones en marketing, no es una fuente de sinergias, pieza clave para el crecimiento en ingresos mediante el lanzamiento de nuevos productos.

SAB Miller
SAB Miller

Además, contemplan explícitamente sinergias adicionales de ingresos, si bien por el momento no van a ser cuantificadas. Éstas vendrían del uso de una red global de distribución para la expansión de sus marcas y del apalancamiento operativo del negocio. En este sentido, esperan un crecimiento en África (clave para ABI que justifica la operación) ya que se trata de un mercado en el que esperan un crecimiento del +44% en 2014-2025e vs +16% del sector a nivel mundial (representaría ~8,1% del mercado v s 6,5% actual).

En relación a la estructura financiera, han reiterado su objetivo de alcanzar a medio plazo un ratio DFN/EBITDA de 2x (vs ~5x tras la operación y vs 2,4x actual) y no prevén cambios en la política de dividendos (3,4% rentabilidad actual vs 3%-4% del sector).

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Con todo, valoramos positivamente los anuncios realizados en lo que a generación de sinergias se refiere. La cifra anunciada (1.400 M dólares, 7% sobre ventas de SAB) es adicional a los 1.000 M dólares anuales de ahorros de costes que SAB anunció en octubre (4,1% sobre ventas de SAB) y no están incluidos en el EBIT’15. En total, las sinergias y ahorros de costes podrían alcanzar un mínimo del 11% sobre ventas de SAB, lo que ya compara favorablemente con el nivel del 9% que nosotros asumíamos como mínimo para que la operación generase valor y antes de incorporar las que se podrían generar vía ingresos, que podrían llevar la cifra final a niveles >13%, en línea con lo conseguido con la integración de Grupo Modelo. Alcanzar esta cota implicaría incrementar nuestro P.O. en torno a un +5%-10% hasta niveles de P.O. entre 122-128 euros/acc.

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Las sinergias y ahorros de costes podrían alcanzar un mínimo del 11% sobre ventas de SAB

Análisis: Arancha Piñeiro. DisclosureEl periodo al que se refiere la recomendación se establece en un año. La recomendación está basada en hipótesis razonables sobre diversas variables en la fecha de publicación. La evolución posterior de alguna de esas variables (como por ejemplo: cambios sobrevenidos en tipos de interés, tipos de cambio, precios de materias primas, y otras variables que pueden ser tanto específicas de la compañía, como generales de su sector) podría motivar un cambio de recomendación mediante un nuevo informe de análisis. Las recomendaciones de la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. son COMPRAR, VENDER y BAJO REVISIÓN. La recomendación de COMPRAR se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución mejor a la del mercado (referencia Ibex35 e Indice General de la Bolsa de Madrid para las compañías españolas; referencia Eurostoxx50 para las compañías de la zona Euro) mientras que las de VENDER se emiten para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución peor a la del mercado de referencia. La recomendación de BAJO REVISIÓN se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. está analizando posibles cambios en las estimaciones o valoración tras algún hecho relevante que haga posible ese análisis detallado. El presente informe ha sido preparado por la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A., basado en información pública disponible. 

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